龚彩鳞 2024级武汉大学董辅礽经济社会发展商量院博士商量生

起首 |《中海外汇》2024年第23期 

特朗普升级版的关税计谋对我国跨境资金流动的径直影响将体当今营业和投资渠说念，影响面广且复杂，但从2018至2019年的教导来看，我国出口阐发出较强韧性，比年来我国企业也通过自主调理环球产业链布局进行了积极驻防，总体影响瞻望仍比较可控和可预期。

跟着好意思国大选成果尘埃落定，特朗普竞选时代对我国径直和迤逦对好意思国出口加征关税的威迫再度激发市集宽恕。特朗普关税计谋主要通过营业、投资和金融三个渠说念影响我国的跨境资金流动。从银行代客涉外收付的角度看，在特朗普上一任期时期，我国营业渠说念的跨境资金流动受到阶段性影响后快速归附，投资渠说念跨境资金净流入不降反升，证券投资渠说念外资流入也阐发出较强明白性，其时的关税冲击主要阐发为东说念主民币汇率总体承压。若特朗普重返白宫后进一步对我国加征高额关税，营业和投资渠说念仍将是径直的影响旅途，诚然涉及面较广，但总体风险可控；比较之下，金融渠说念则可能激发更为显赫的潜在风险。上述三个渠说念的影响进度，将取决于特朗普关税计谋的具体情形以及中好意思营业争端的演进。

营业渠说念的跨境资金流动前瞻

营业渠说念受关税计谋影响最为径直。关税计谋领先影响相差口货品流动（按照我国海关总署口径统计的货品流），进而反应在与货品营业干系的收付款（国度外汇科罚局统计口径的资金流）上。由于2020年暴发了新冠疫情，故特朗普上一任期主要历练2018年和2019年的干系情形。

在特朗普上一任期时代，关税计谋对我国营业干系的跨境资金流动变成了阶段性影响，但在较短时期内得到了归附。

第一阶段（2017年8月至2018年2月）：“抢出口”效应激动货品流与资金流同步扩大。自2017年8月特朗普启动对我国的“301拜访”，直至2018年2月对太阳能板、洗衣机等产物的关税落地，好意思国自我国入口增速握续高于从其他国度入口的增速，与此同期我国对好意思国的出口增速也显赫回升。在此时代，银行代客货品营业涉外收入保握同步增长。2017年8月至2018年2月，我国海关总署统计的出口总值计算1.40万亿好意思元，较2016年8月至2017年2月同比增长12%，国度外汇科罚局统计的货品营业涉外收入计算1.36万亿好意思元，增长13%；货品营业顺差收窄5%，但收付款顺差增长5%。在货品流向资金流的传导上，约莫存在一个月的时滞。

第二阶段（2018年3月至2018年12月）：跟着关税计谋缓缓落地和加码，货品流和资金流同步收窄，但资金流的萎缩进度更深。2018年3月，好意思国公布首批500亿好意思元加征关税清单，并诀别于同庚7月和8月对其中的340亿和160亿好意思元商品纳税；2018年6月，好意思国通告对2000亿好意思元商品加征关税，并于9月24日厚爱落地。跟着关税分步践诺，对我国出口和货品营业涉外收入的负面影响渐渐显露。2017年一季度以来，两者的季度同比增速原来督察在10%支配，但到2018年四季度骤降至约5%。

关税对货品营业顺差和收付款顺差的影响则更早且更显赫。2018年各季度，我国货品营业顺差诀别同比下降26%、23%、25%和2%，全年顺差3509亿好意思元，较2017年下降16%；货品营业收付款顺差诀别下降15%、41%、52%和62%，全年顺差931亿好意思元，较2017年下降43%。这标明，关税计谋对资金流的冲击大于对货品流的冲击，尤其是在净资金流方面的影响更为显赫。

第三阶段（2019年1月至12月）：货品流和资金流的总量止跌企稳，顺差大幅好转。干预2019年，我国出口总值和货品营业涉外收入渐渐企稳，季度数据与2018年基本握平。在货品营业差额和收付款差额方面，顺差不仅较2018年速即回升，以致逾越了2017年同期水平。2019年一季度，货品营业顺差和收付款顺差较2017年诀别增长20%和53%，其中出口总值和货品营业收款额诀别增长15%和14%。2019年二至四季度，货品营业顺差较2017年同比诀别下降12%、增长5%和下降2%；收付款顺差二季度增长6%，尽管三季度下滑32%，但四季度转为增长12%。2019年全年货品营业顺差4210亿，与2017年基本握平；货品营业收付款顺差1725亿好意思元，较2017年增长6%，其中，在出口总值与2017年握平的情况下，货品营业涉外收入较2017年增长8%。

特朗普第二任期对我国营业争端的关税打击范围和力度瞻望将进一步升级。把柄好意思国彼得森国际经济商量所（PIIE）的商量，在特朗普上一任期，好意思国对我国入口商品的推行平均关税率从3.1%上升至最高21.8%，并在2020年1月中好意思第一阶段经贸公约达成后降至19.3%。那么，以2018至2019年的历史数据和关税-出口弹性为参考，若好意思国对我国的平均关税由现行19%，进步至30%或60%，则好意思国自我国入口瞻望将诀别减少6%和25%，进而导致我国出口总值下降约0.8%或3%。商量到刻下转口营业占我国总出口约4.5%，如果好意思国对墨西哥等级三国全面加征关税，可能会进一步牵累我国的出口阐发。

需要留神的是，新一轮关税突破下，我国货品营业顺差的下滑可能大于出口降幅。上一轮关税争端中，从货品流看，2018年我国总出口仍保握了同比10%支配的增长，但营业顺差同比收窄了16%，反应到资金流上，货品营业收付款顺差更是同比收窄了43%，领导资金流可能会比货品流受影响进度更深。

此外，来日关税冲击下我国营业渠说念的跨境资金流动能否如特朗普上一任期时期那样快速归附，仍取决于特朗普第二任期关税威迫的烈度。如果特朗普的关税计谋主要出于经济商量或行动谈判器具，则中好意思经贸关系有望缓缓骤整至新的稳态；但如果关税计谋的背后主若是政事考量，则营业突破短期内可能会握续升级。以好意思日营业摩擦为例，日本在好意思国入口商品中的占比已从1986年的历史高点22.2%降至2024年前三季度的4.5%。2018年中好意思经贸摩擦陆续升级以来，我国在好意思国入口商品中的占比也已从2017年的21.4%降至2024年前三季度的13.2%。如果日本的今天等于我国的翌日，中好意思之间的营业脱钩较着还莫得到位。短期内回撤越多越快，则对我国营业渠说念的跨境资金流动负面影响无疑将越大。

投资渠说念的跨境资金流动前瞻

表面上，关税措施对我国径直投资的影响渠说念有二：一方面，镌汰我国出口产物竞争力，减少外来径直投资流入；另一方面，增多我国企业对外径直投资流出，回避营业壁垒。

我国对跨境双向径直投资的统计口径有许多，既有商务部口径，也有国度外汇科罚局口径，国度外汇科罚局口径又有国际收支口径、银行代客涉外收付和代客结售汇口径。不同口径的统计对象和统计主张互异较大，反应的跨境径直投资流动气象不尽交流。为便捷相关，笔者仅将国度外汇科罚局涉外收付口径中的径直投资项下的跨境资金流动行动商量对象。

在特朗普上一任期时期，加征关税对我国的影响在投资渠说念上阐发尚不彰着。据国度外汇科罚局统计，2018年和2019年，我国银行代客径直投资涉外收付款顺差诀别为801亿好意思元和735亿好意思元，远高于2017年203亿好意思元。反倒是拜登政府时期推出一系列针对我国的技巧阻滞与投资适度措施，激动“小院高墙”“脱钩断链”。2022年，我国径直投资涉外收付顺差由2021年的1428亿好意思元骤降至331亿好意思元，2023年更是转为逆差1185亿好意思元。

干预特朗普第二任期时期，升级版的对华关税计谋以及对主要经贸伙伴大批加征关税，夸耀其计谋方针旨在保护好意思国国内产业和促进制造业回流。极点的关税环境可能进一步打击环球企业径直投资和老本开支信心，加重环球径直投资的萎缩，同期也将加速我国对外产能涟漪次序，并使我国或在径直投资鸿沟跨境资金流动靠近更大的外流压力。事实上，自2022年7月起，我国径直投资项下涉外收付呈现握续净流出，2024年前10个月累计净流出1090亿好意思元，同比增长11%。

金融渠说念的跨境资金流动前瞻

金融渠说念主要反应为金融市集和信心渠说念的影响。表面上，关税计谋会打击我国被加税的上市公司盈利，增多我国经济远景的不细目性，推升市集避险热枕，这将不利于风险钞票价钱阐发。

上一轮关税突破下，我国证券市集确乎受到阶段性冲击，但合座影响有限。2018年，我国A股市集经验了剧烈调理，上证综指全年下降25%。这背后不仅有营业争端发酵的影响，如2018年3月22日和6月15日特朗普通告新的对华关税措施时，上证综指当日跌幅均逾越2%，同期亦然受到“强监管、去杠杆”计谋的影响，2018年1月和6月的两次深度调理主若是源于资金面弥留和信用风险爆发导致的市集热枕恶化。2019年，中好意思经贸摩擦转入“打打谈谈”的阶段。过去，当中好意思经贸盘算推算堕入僵局时，A股作念出相应调理，但全年总体颤动进取，上证综指累计高涨22%。这夸耀金融市集在特朗普上一任期后期已对关税威迫产生审好意思疲惫，以致发生了部分企业或行业被好意思国制裁，干系股票却因自立自立主张不跌反涨。

更为要津的是，证券市集项下的跨境资金流动并未受到彰着冲击。相背，跟着我国老本市集扩大对外绽放，陆股通、“债券通”等机制下外资流入逐年增多。2018年，陆股通项下累计净买入2942亿元东说念主民币，较2017年增多945亿元，2019年又净买入3517亿元；“债券通”项下外资净增握境内东说念主民币债券5825亿元，2019年进一步增握4578亿元。同期，我国银行代客证券投资涉外收付自2018年3月起基本保握了大幅顺差，2018年累计顺差623亿好意思元，2017年为逆差109亿好意思元，2019年又录得顺差742亿好意思元。

从外汇市集看，受特朗普关税计谋的影响，2018年和2019年东说念主民币汇率再度承压。2018年3月23日，特朗普通告有可能将对我国600亿好意思元入口商品加征关税，揭开了中好意思经贸摩擦的序幕，闭幕了2017年以来的东说念主民币反弹。2018年8月24日，因特朗普通告对160亿好意思元我国入口商品加征关税，直战争发了我国重启“逆周期改动因子”稳汇率。2019年8月5日，中好意思经贸盘算推算再陷僵局，令东说念主民币交游价应声跌破7比1的迫切情绪关隘。2019年末中好意思重启经贸谈判，于2020年头达成第一阶段经贸公约，令东说念主民币自2019年12月末起再行升回7以内，直至2020年2月因新冠疫情暴发再次跌破7。

值得一提的是，尽管2018至2019年东说念主民币因外部冲击颤动走弱，但2018年银行即远期（含期权）结售汇逆差119亿好意思元，较上年暴减86%，2019年更是进一步转为顺差204亿好意思元。这夸耀特朗普上一任期对东说念主民币汇率的影响，是情绪冲击大于本质冲击。

这次特朗普重返白宫，关税威迫对我国金融市集的影响，与前次比较有以下不同：一是市集对此已有想想准备，并在一定进度上提前部分订价了干系风险；二是好意思联储已启动新一轮的降息周期，可能在短期内为我国提供相对宽松的外部金融环境，而2018年好意思联储正处于加息周期中；三是前期我国证券投资项下跨境资金净流出已握续一段时期，外资对东说念主民币钞票处于低配状态；四是东说念主民币汇率调理已较为充分，且汇率市集化进度进步，有助于实时开释市集压力、幸免预期积贮；五是我国宏不雅经济计谋如故转向，障碍校正部署亦然不得不发，将助推国内经济企稳向好。

是以，咱们不宜浅显套用特朗普上一任期的教导，线性外推特朗普第二任期对我国的金融冲击。事实上，特朗普当选后，跟着环球市集进一步订价“特朗普交游”，好意思元指数走强，非好意思货币大批承压，东说念主民币汇率中间价从2024年9月末7.0快速调理到7.2隔邻，刷新年内新低，但境表里东说念主民币交游价迄今仍未创年内新低。极端是境内银行间市集上，东说念主民币交游价相对当日中间价的偏离依然督察在1%以内。在2024年上半年东说念主民币压力较大时期，该偏离在1%以上，且个别交游日在跌停板隔邻。

三个渠说念的影响进度尚存变数

总的来看，特朗普升级版的关税计谋对我国跨境资金流动的径直影响将体当今营业和投资渠说念，影响面广且复杂，但从2018至2019年的教导来看，我国出口阐发出较强韧性，比年来我国企业也通过自主调理环球产业链布局进行了积极驻防，因而总体影响瞻望仍比较可控和可预期。更大潜在风险可能体当今金融渠说念，特朗普包括关税在内的一系列“好意思国优先”的计谋具有高通胀属性，总体上支援强好意思元，利好好意思元钞票，对包括我国在内的非好意思钞票带来压力，同期计谋不细目性可能镌汰环球老本风险偏好，金融渠说念的资金流动在我国跨境老本流动中的比重日益增多，且易受波动，是需要密切宽恕的鸿沟。

上述三个渠说念的影响进度，将取决于特朗普关税计谋的具体情形，瞻望将会有三种情形：

情形一：关税计谋部分落实。好意思国国内入口商的反对和进一步征收关税的通胀影响可能会抑遏特朗普全面践诺对我国高额关税，在此情境下关税争端将更多呈局面征性意旨，对我国跨境资金流动的本质冲击将督察在有限进度内。如若特朗普未能系数实现其甘心，反而可能带来市集信心的改善。比如，2024年11月25日，特朗普声称将对墨西哥、加拿大通盘产物征收25%关税，对我国的通盘产物加征10%的关税，日内墨西哥比索对好意思元大跌超2%，加元对好意思元跌超1%，好意思元指数则直线拉升，涨幅一度扩大至0.6%，由于对华全面加征关税10%低于市集预期的20%至30%，离岸东说念主民币兑好意思元汇率跌幅仅有0.36%。11月26日，在岸东说念主民币汇率中间价上调8个基点，收盘价较上一交游日仅下降0.16%。

情形二：关税计谋分批践诺、阶段性到位。商量到极点的关税计谋就怕会取得好意思国国会和好意思国最高法院的支援，以及咫尺好意思国通胀仍督察高位的现实经济陆续，这亦然概率最大的一种情形。对我国跨境资金流动的影响将访佛于2018至2019年时的情况，初期可能对出口和径直投资变成一定压力，但跟着我国计谋的天真搪塞和产业链缓缓骤整到位，且我国争取到了更多时候进行里面风险化解和经济结构调理，亦会“边打边谈”留有较大回旋余步，营业和投资渠说念的影响将缓缓缓解。金融渠说念则可能更多阐发为短期扰动，在关税计谋出台或践诺时产生脉冲式影响。金融渠说念资金流动的长久趋势仍将取决于中好意思经济基本面的阐发，以及由此激发的中好意思金融市集和货币计谋周期的互异，这将是中好意思长久、全面博弈的成果。

情形三：全面加征高额关税且一步到位。由于“201条件”“301条件”拜访已延续多年，好意思国政府最早可能在2025年年中开动全面加征高额关税，后续也可能进一步升级营业治理措施，如特朗普在大选经过中曾威迫的四年内住手对我国分娩的必需品的入口、严厉打击我国商品通过第三国出口到好意思国等。在这一极点情形下，关税计谋对我国营业和径直投资干系跨境资金流动的影响可能远超特朗普上一任期时期，对此咱们应有充分准备并提前作念好计谋储备。特朗普“好意思国优先”计谋的本质，是在一个接近充分职业的经济中，以通胀、财政赤字等为代价，换取好意思国经济在短期内的强健阐发。我国刻下经济运行压力较大，对外需依赖进度更高，如果我国本人经济回升向好不足预期，同期老本市集预期急转直下，则可能形成懆急效应，变成“汇率贬值—老本外流”的负向螺旋。但也要商量我国事一个大型绽放经济体，具备较强的抗风险才智。只好咱们坚强不移作念好我方的事情，充分作念好搪塞多样可能情形的准备，不管中好意思经贸关系的走向如何，王人势必能在风浪幻化中持重前行，力图最佳的成果。

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（转自：凭澜不雅涛）开云kaiyun